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我反对用“市盈率”概念去评价创业板是否存在“泡沫”。因为，既然是创业板，其核心意义在于未来，而不是当下。没有人计算得出未来5到10年，这些创业公司的市盈率，该值多少钱，这正是创业公司的魅力所在。互联网刚刚兴起的时代，美国纳斯达克上市的许多互联网公司根本谈不上盈利，根本无从计算市盈率，但后来它们成长为一流的互联网公司，股票市值从过去的几亿美元、十几亿美元上涨到几百亿、上千亿美元，这并不是什么稀罕的事情，没有可能的事情。
但是，你能抓到这样的好公司吗？这的确是创业板投资的一个大难题。如果你不能确信你持有的公司确实具有确定性成长的可能，那你是不是坐在火山口上？我们当然知道高风险、高收益的道理，但更知道风险与收益对称性原则，问题是，我们还知道高风险下不一定高收益，而更多的可能是高损失。
每一次新技术革命都会诞生出伟大的公司，但我们必须明白，这些伟大的公司凤毛菱角，而绝大多数都是牺牲品。每一次新技术革命都会充斥着大量的机会，但我们必须明白，捕捉到真正机会的投资者凤毛菱角，而更多的是“资本浪费”的供给者。没办法，让市场自然地培育出新兴产业，这是非常残酷的“资本挥霍”时代。在这个时代里，必然导致大量的“资本浪费”，决胜于资本大潮没有讨巧的办法，而更需要我们对未来的充分认知，对机会的充分把握，对技术的前瞻性把握，而绝不仅仅是“听听故事”。
别急，但愿今天的欢悦不会变成明日的痛苦。所以我们奉劝创业板股票的投资者，随时都要“留一半清醒、留一半醉”，而不要把赌局开的过大。适宜的比例，全部股票投资金额的三分之一。
我认为，尽管我们不能用市盈率概念去套用创业板市场，但我依然感觉中国创业板市场现在的上涨多少还是有点异乎寻常味道。或许，这里更多地混杂了一些技术性因素，很有可能是市场建设中的技术缺陷导致市场过度上涨。有什么技术缺陷吗？有的。在我看来，中国创业板市场最大的技术缺陷有两个，而且相辅相成。其一，流动性缺陷；其二，理性意志缺陷。
1998年，我在制作《资本市场》这部大型系列片的过程中，专门花费了大量时间研究美国的纳斯达克，寻找其成功的关键所在。为此我遍访国际大家，包括纳斯达克时任主席萨博，以及不下10位国际投行大家和纳斯达克的缔造者。是它们让我理解了纳斯达克成功的一个关键要素——一种最先进的交易制度，他们称之为：竞争性做市商交易制度（或称多做市商交易制度）。
为什么这是纳斯达克在交易制度设计上的重大的创新？为什么他变成了纳斯达克成功的关键？原理是如下：
第一，冲当做市商的证券经营机构都是实力雄厚的机构投资者，它们依据自身的实力报价、报量并有能力吞吐更多的股票，而使市场不至于因为较大量的买入、卖出造成市场瞬间的大幅波动；第二，当单一做市商实力满足不了市场交易量的时候，按照纳斯达克的规则，至少会另外两家做市商帮忙一起参与交易，或为买主（卖主）找到愿意卖出（买入）的下家儿，从而更加有效地防止了市场价格因大笔买卖而出现大幅波动；第三，做市商每天都在密切关注上市公司的一举一动，对其了如指掌，所以可以通过多家做市商的竞价，给出上市公司的相对准确的价值评估，因此它们的报价对市场价格具有强大的影响力；第四，当市场出现大幅上涨或下跌的时候，做市商会对投资者的风险做出提示，从而使市场波动显得更加理性。
从上述特点我们可以看到，竞争性做市商交易制度为小市值、股东人数很少的创业公司提供远比单一“自动报价、按照价格优先、时间优先原则交易的自由撮合系统”所提供的流动性好得多。
中国市场管理者有一个重大误解。认为交易大，市场流动性就好。其实恰恰相反，交易量大、市场波动也大，这恰恰是流动性不好的表现。而真正的流动性应当是：单一价位能够容忍的交易量。也就是说，单一价位上能够容忍的交易规模越大，流动性越好；反之越差。基于这样的认知，中国这样的“自由撮合交易制度”只适合流通股数量巨大，而持有者足够多的股票。也就是说，它不适合于小规模的股票。
明白了原理，我们应当清醒地看到：中国创业板市场的流动性很差。机构投资者的每一笔交易都是在和中小投资者PK，这必将造成机构投资者想买必须“震仓洗筹”，挖个“散兵坑”，诱空散户；而想出货的时候，必须“拉高出货”，诱多散户。这其实是中国股市一直以来的基本特征。现在，创业板市场的流动性比主板更差，机构出货更难，那是不是会因此而出现今天这样“无度上涨”的市况？我想，无论您做出怎样的判断，只要您是创业板的投资者，那您必须考虑这方面的因素。
2015-03-25 23:26:04
